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石四药集团(2005.HK)调研纪要:大输液龙头 独特优势助力高增长

2018-12-19 10:25
来源: 格隆汇
编辑:东方财富网

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  2018-12-19,笔者在由格隆汇举办的“决战港股2018——海外投资系列峰会”,有幸近距离聆听中国大输液龙头石四药集团(2005.HK)的全程路演,下面结合当天主要内容对公司投资亮点及价值进行梳理。

  本调研报告的内容摘要如下:

  (1)中国大输液行业现状;

  (2)石四药:具有同行不可复制的优势;

  (3)未来发展展望;

  (4)财务数据。

  正文部分:

  一、中国大输液行业现状

  中国是全球输液大国,年产量100亿瓶/袋,超过90%在国内销售;而我国的大输液消费量占全球消费量的40%,人均消费量则为8瓶,高过世界平均水平。产品结构上,我国与国际同行业相比,则有两大差距:第一,我国软包装输液占比较少,尤其是非PVC软袋包装(最高端的包装形式,在生产和使用过程中,内部液体和外面环境实现完全隔绝)。具体而言,中国软包装占比(包括我国发明的直立软袋)仅为40%水平,和美国的90%与欧洲的80%软袋包装仍有很大差距;第二,我国输液产品品种少,大致有150多个,外国则有300多种,是我国整体输液品种的发展方向和目标。

  其实,中国之所以成为输液大国,跟中国人用药习惯、药品发展历史、环境污染、食品污染等各种因素有关。因此,在短期内,中国的输液用药量也不能下降到目前美国和欧洲的水平。但前些年,由于我国限制抗生素和门诊输液等政策出台,辅之大量媒体宣传,滥用输液情况减少了许多。现在,中国的输液用药水平处于相对合理、稳定的情况。随着老龄化的到来,预期未来几年我国大输液消费的年增速将在3-5%,和中国病床的增速相当。

  如前所述,从2007年到2017年,我国大输液行业经历的长达十年的漫漫寒冬,主要涉及两个因素:第一,政策因素。如国家限制抗生素和门诊输液的使用、新版GMP和挂网采购等,相关政策挤压了小企业的生存空间;第二,市场竞争因素。塑料瓶替代了玻璃瓶,软袋又逐渐替代塑料瓶。双重因素影响下,行业进行了轰轰烈烈的整合。

  产品价格连续十年降价,众多竞争能力不足的中小企业退出市场,行业集中度大幅提升。10年前,中国有423家输液企业;现在,真正开工的企业仅30家左右,而能真正赚到钱的,仅不到10家,而中国输液行业前三名的企业,则占有中国市场四分之三的份额。中国的输液行业已处于出清状态,可谓成为了相当集中的一个行业。现在,存活下来的企业要么有独特的品种,要么是规模足够大;同时,由于政策严苛,不会有新入场者,现有行业内公司产能扩张也极为审慎。整体行业处于理性竞争状态,而产品价格也从2017年下半年开始稳步回升。

  而整个输液行业的整合中,最大的受益者便是石四药。通过攻占市场份额、扩产能、扩产品、调结构,10年前连前10名都无法挤入的石四药,一跃成为了中国输液第二大生产商。

  二、石四药:具有同行不可复制的优势

  什么能够使得石四药在厮杀中突出重围呢?下面我们细数石四药具有的同行不可复制的优势。

  1。 最具规模效益

  公司拥有全球最大单一工厂,现有17条生产线,其中,非PVC软袋线8条,直立袋3条、PP塑瓶4条,玻璃瓶2条,总规模达16亿瓶袋/年。同时,公司正兴办手术室专用软袋生产线和大容量(超过1000ml专线生产线)软袋生产线,预计明年投入使用,完成后总产能达到18亿瓶袋/年,成为整体全球最大的生产工厂。

  同时,规模优势还能够带来其他优势:

  第一,原材料采购和产品销售的议价优势;

  第二,集中生产保证产品质量的一致性;

  第三,可采用大规模高效率生产及节能设施;

  第四,工厂生产管理效率显著提高。

  2。 装备最先进、实现全自动化生产

  规模大,使得石四药的全自动化先进设备使用成为可能,也使得输液行业内其他企业只能望其项背。

  拿输液行业最重要的原料—水,作为例子。使用中,水必须要通过多次蒸馏直至达到不导电的绝对纯水。石四药从美国进口的制水设备,其动力和人工成本仅为国内大部分同行的1/6;从瑞士进口的配液中心,8条生产线仅需2个人操作,人工成本是同行的1/8。太多类似的成本降低设施,使得石四药得成本明显低过同行。

  同时,通过使用国际大型生产设备,石四药实现了从原材料投入到成品入库的全自动生产线过程,节能和环保水平达到世界领先水平,得到了国际同行的认可与赞叹。而从包材生产、药品生产、进仓入库等全运输过程的技术质量控制体系,石四药则参照美国FDA和欧洲欧盟标准设计运行,产品质量有保障。

  3。 拥有多项专利和专有技术

  公司非PVC软袋质量保证技术体系获得了河北省2017年科技进步一等奖。同时,公司实现吊瓶、吊环生产一体化,既将两道工序合为一道节省了时间,也降低了生产成本。瓶子生产上,相对于同行先用蒸馏水清洗,再用风抽干,石四药则采用全自动化生产,在高洁净状态下,无需蒸馏水清洗,而直接采用负离子风清洗。瓶环一体化、负离子风清洗等专有技术,进一步强化公司产品成本优势;同时,公司也是国内独家引进外用水和能源双回路回收系统的企业。

  4。 非PVC软袋产量全国最大,包装结构最优

  输液分几种包装形式:玻璃瓶、塑瓶、直立袋和非PVC软袋。最早的输液包装是玻璃瓶,生产运输不方便,重且易碎,使用时导管还会造成对药品的二次污染。塑瓶,在生产环节是洁净的,使用环节仍需导管。最高端的包装形式—非PVC软袋,在生产和使用过程中,内部药品和外界可以实现完全隔绝,是国际最通用的包装形式。

  石四药的非PVC软袋生产量位列全国第一,2018年底达到年产8亿袋,占全国的25%。软袋和直立袋合计则达到65%,为行业内最高水平。

  5。 产品毛利率全国领先,纯利率全国第一

  以上优势加上企业的精细管理,石四药近些年的产品毛利率一直在行业里名列前茅,纯利率为全国第一。今年整体纯利率为21.3%,大输液整体纯利率为66%。在整个医药行业,公司的毛利率和纯利率水平也是名列前茅。

  三、未来发展展望

  石四药原本是区域生产商,在华北地区占绝对主导,其中,在河北占有超过六成的市场,而在河北三甲医院则占比七成。三年来,公司销售突破区域,北销至黑龙江,南销到广东、安徽、江浙。三年前,公司有5个销售过亿的省份;现在,则已达到14个,年销售增速达30%。可以说,公司占据了大部分在整合中被迫出局的小企业的市场份额。

  价格方面,公司表示未来几年产品价格(指ASP平均售价)仍会处于稳中趋升的状态。因为一方面,低价塑料瓶正在减少,价格稍高的直立袋、非PVC软袋正在增加;另一方面,价格高的治疗性输液产品占比也在稳步提升。

  出口方面,公司也是全国输液行业出口最多的企业,2018年,公司出口额将达1亿,近些年出口额以30%的速度高速增长。即便是世界卫生组织从中国采购输液产品,都会选择石四药的产品,实可谓是远近闻名。

  至于注射产品一致性评价等政策层面,公司表示政策终会落实,只不过会因口服制剂尚未完成一致性评价,注射产品一致性评价会有所推迟。行业格局未来整体上变化不大。

  谈及公司未来的规划,公司表示:

  数量上,公司将继续稳步拓宽市场,提升产量。公司2017年生产13亿量,2018年计划生产15亿量,2019年则希望能够达到16亿以上,石四药仍将是行业内增速最快的公司。

  结构上,公司会继续优化产品结构,增加非PVC产量占比。具体增量来自手术室专用输液软袋与腹膜透析液和灌注冲洗液等,同时增加治疗性输液比例。现公司治疗性输液占比不到20%,世界知名大企业则60%居多,公司希望在五年内达到40%的水平。具体品种包括莫西沙星、醋酸钠林格、眼科冲洗液和左奥硝唑注射液等,其中莫西沙星已经进入基药目录的,量上会很快有所突破。

  最后,在生产上,公司将兴办原料药生产基地,为治疗性输液提供原料药保证。其中,咖啡因生产线将于2019年上半年投入使用。

  四、财务数据

  从公司半年报披露的情况来看,公司各品种量价齐升。

  公司2018年前三季度销售收入大约31亿,同比增长46%;净利润为6.47亿港币,同比增长42%。由于高毛利品种销售占比的提升,尤其是治疗性输液产品,2018年前三季度公司整体毛利率提升6.9个百分点至62.0%(17年前三季度为55.1%)。

  此外,今年前三季度公司大输液产品的整体收入达到27亿港币,同比增长45%(17年前三季度同比增长28%)。其中非PVC软袋输液收入为13亿港币,同比增长28%;直立软袋输液收入为4.78亿港币,同比增长90%;塑瓶输液收入为5.95亿港币,同比增长45%;玻璃瓶输液收入为3.35亿港币,同比增长75%。非PVC软袋、直立软袋、塑瓶和玻璃瓶输液销售收入分别占公司整体大输液收入的49%/17%/22%/12%。

  其他指标上,公司资产负债率只有8%,每股净资产是1.39港元,权益回报率是22%。

  笔者小结

  总体来说,在医药各政策波涛汹涌而来之时,大输液行业未来可见的几年却将是一派稳定祥和之象。公司未来两三年,将通过稳健谨慎的扩产,不断扩大市场份额,并利用规模效益降低成本;并通过提升非PVC产量与治疗性输液产品占比,不断优化公司产品结构,进一步提升公司毛利率。

  医药行业的未来,整合将成为主旋律。而在厮杀中已经拼出一条独特之路的石四药,相信会发展地越来越好,并向着大输液行业第一的宝座不断进军。

(文章来源:格隆汇)

(责任编辑:DF386)

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